Instrumentos de Renta Fija a Corto Plazo: Letras del Tesoro, Pagarés de Empresa, REPOs y Simultáneas

Instrumentos de Renta Fija a Corto Plazo

Letras del Tesoro

Características: Las Letras son valores emitidos por el Tesoro a un plazo variable, normalmente entre 3 y 18 meses. Se emiten en el mercado primario, mediante subastas públicas, pudiendo acudir a ellas cualquier persona física o jurídica. Antes de fin de año, el Tesoro español publica el calendario de subastas para sus emisiones, para el siguiente año. Los importes con los que se puede acudir a subasta, en estos momentos, son por un mínimo de 1.000 euros y múltiplos. En mercado secundario (comienza tras la publicación del resultado de la subasta o emisión de primario), solo se pueden comprar nominales desde 1.000 € y múltiplos de ese importe.

Hasta hace un par de años, el precio de compra en el mercado secundario era inferior al de amortización (100,00 o valor nominal) ya que se emiten al descuento y por el método Holandés Modificado. Sin embargo, desde la irrupción de tipos negativos, su precio puede superar el valor de 100. A diferencia de los bonos, las letras solo tienen **rendimiento implícito** (diferencia entre precio de compra y de amortización o de venta, en su caso). En el caso de las Letras, el Tesoro paga los intereses al inicio de la operación, en lugar de al vencimiento (que sería lo habitual). Por eso decimos que la emisión es al descuento ya que nos paga los intereses en valor presente (VAN), al inicio de la operación. Esos intereses los descontamos del valor de “la par” (100,00) y ese será el precio de compra de la Letras. Todos los títulos del Tesoro se amortizan a “la par” (a un precio de 100, o pagando el 100% del nominal de la operación). El método que utilizará en los bonos y obligaciones será distinto.

Después de las adjudicaciones comienza la negociación de la nueva emisión. Es el mercado secundario. En su contratación intervienen diferentes agentes:

Creadores de mercado, a través de los “medas”, denominación que el mercado da a los mediadores o “brókeres” de deuda anotada, conocidos también como “brókeres ciegos”.
Titulares de cuenta en la Central de Anotaciones. Todos, incluidos los creadores, tienen acceso a cruzar operaciones entre sí directamente o a través de otros intermediarios. Una vez cerrada la operación se confirma a un servicio telefónico del mercado del dinero (aunque ahora es menos telefónico y más informatizado).
No titulares de Cuenta. Aquellos clientes que deseen mover sus cuentas de deuda deben hacerlo a través de entidades gestoras del Tesoro, que en ese caso actuarán siendo contrapartida, intermediando o simplemente anotando el movimiento correspondiente en la cuenta de su cliente.

Pagarés de Empresa

Son títulos o valores de renta fija privada, emitidos, normalmente, por grandes empresas (Telefónica, Endesa, Renfe…) y bancos, negociables y con un vencimiento a corto plazo (hasta 18 meses, aunque lo más normal es que sea entre 3 y 9 meses). Son activos **emitidos al descuento**, por lo que no incorporan más que dos flujos en la vida del mismo: el desembolso en la suscripción y el ingreso a su amortización. Esto quiere decir que son valores de **rendimiento implícito**.

Existen dos modalidades de Pagarés de Empresa:

Pagarés en serie: Programas inscritos en la CNMV y que incluyen todas las características de la emisión. Se emiten mediante subasta pública y pueden acudir a ella tanto inversores particulares como institucionales. En este apartado suelen estar incluidos los programas que regularmente utilizan las empresas emisoras para captar ahorro.
Pagarés “a la medida”: No están inscritos en la CNMV y, por tanto, no requieren su autorización. Son emisiones que no están sujetas a un Programa concreto. Sus condiciones se acuerdan entre emisor e inversor y suelen tener un valor nominal muy superior al de las emisiones sujetas a programa, más dirigidas al pequeño inversor.

Son activos menos líquidos que los títulos a corto plazo de deuda pública y el riesgo del emisor es mayor (suele tener peor rating que el riesgo soberano). Este inconveniente se compensa con una mayor rentabilidad (generalmente) y la diversidad de periodos en los que se puede decidir invertir.

Fiscalmente, estos valores no sufren retención, siempre que cumplan estas dos condiciones:

Que se negocien en el mercado secundario oficial de valores de España (AIAF)
Que estén representados mediante anotaciones en cuenta.

Organismos que intervienen en la operativa de Pagarés de empresa:

CNMV: es el organismo que supervisa los mercados primarios de valores mobiliarios, con el objetivo primordial de salvaguardar los intereses del pequeño ahorrador.
AIAF (Asociación de Intermediarios de Activos Financieros): mercado organizado de renta fija y organismo que establece las normas reguladoras y códigos de conducta para la intermediación en los mercados domésticos de renta fija con el fin de establecer un mercado secundario sólido y transparente.
MARF (Mercado Alternativo de Renta Fija, para pequeños emisores).
Iberclear: compañía privada perteneciente al grupo BME (Bolsas y Mercados de España), se ocupa de la compensación y liquidación de las operaciones de pagarés formalizadas en base a programas de emisión registrados oficialmente.
Banco de España: no ejerce influencia normativa, pero exige a los intermediarios financieros que intervienen en la compra-venta de pagarés que faciliten información mensual sobre los volúmenes negociados.

REPOS y Simultáneas

1. REPO

(en inglés “repurchase agreement”), es una operación financiera que consiste en una venta de unos valores con el pacto de recomprarlos al cabo de un tiempo, o alternativamente, una compra de unos valores con pacto de reventa). Es decir: es una compra o venta de letras o bonos, con pacto de **REPO**SICION. De esta forma se puede invertir durante un tiempo (días, semanas o meses) en un activo financiero ya emitido, conociendo de antemano la rentabilidad que obtendrá, sin necesidad de que esa inversión sea hasta el vencimiento del activo.

La operación consta en realidad de dos operaciones. Normalmente una en valor spot (fecha cercana) y la segunda (en sentido contrario), a plazo (días, semanas o meses). La operación inicial (para nosotros) puede ser:

De compra de activos (invertimos dinero durante un tiempo), en cuyo caso, es una **compra de Repo**/o de simultánea: compramos el activo valor spot y lo revendemos en valor futuro.
De venta de activos (recibimos dinero, financiamos nuestra cartera), en cuyo caso, se trata de una **venta de repo**/o de simultánea: vendemos el activo valor spot y lo recompramos más adelante.

Comprador de repo: está invirtiendo y al cabo de unos días recibirá una cantidad de dinero y devolverá los títulos. La diferencia entre la cantidad pagada y la recibida será la rentabilidad de su inversión. Cuando se pacta la operación, se acuerda tanto la fecha en la que el vendedor recomprará el activo al comprador como el precio a que esta recompra se realizará. De esta manera, el comprador conoce con toda certeza la rentabilidad que obtendrá (diferencia entre el precio de las dos operaciones).

Vendedor de repo: equivale a un préstamo (nos financiamos). Con la venta inicial, recibirá un dinero durante cierto tiempo, a cambio de lo cual deberá pagar determinado tipo de interés. La diferencia entre lo que recibe (precio inicial) y lo que entregará cuando recompre los títulos, será el coste de esa financiación.

REPO de Letras del Tesoro: la diferencia entre el precio de venta y el de adquisición se considera rendimiento de capital mobiliario no sujeto a retención en el IRPF, igual que la compra/venta de Letras a vencimiento.
REPO de Bonos y Obligaciones del Estado: el rendimiento tiene la consideración de rendimiento de capital mobiliario no sujeto a retención a cuenta del IRPF. Caso de tener un período de generación superior a dos años (algo muy poco recuente), sólo tributa el 70% del rendimiento obtenido.

2. SIMULTANEA

Son dos operaciones de signo contrario, una de compra y otra de venta del mismo activo y por el mismo importe, con distinta fecha de ejecución, acordadas **simultáneamente** con la misma entidad financiera y cuyos precios quedan determinados desde el momento inicial. Igual que en el caso de los Repos, puede haber **Compra de simultánea** o **Venta de Simultánea**, según el sentido de la primera operación de las dos. Es una operación, financieramente, igual al repo, con la que se consigue invertir en deuda pública a plazos cortos de tiempo o financiar nuestra cartera.

La diferencia entre ambas es que la simultánea transmite la disponibilidad del título y el repo no, lo que es de enorme importancia. La diferencia entre ambas operaciones no es financiera, sino contable, ya que **la simultánea transmite la disponibilidad del título a vencimiento y el repo, no**. Esto es muy importante porque, para cubrir carteras cortas (vendidas) de renta fija pública, en España, sólo vamos a poder cubrirlas con simultáneas (“compra de simultánea”), nunca con repos. El código que utilizamos para confirmar las operaciones al Bco de España, es diferente según sea repo o simultánea, así puede distinguir entre ambas.